作者：苏杭

出品：全球财说

4月13日，日本料理放题餐厅集团KAMII GROUP (CAYMAN) INC.（下称“上井”）向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市，国信证券（香港）为其独家保荐人。

虽然成立十余年，但截至目前仅有47家门店，翻台率不足1，靠高客单价冲击港交所胜算几何？

增收不增利 翻台率较低

2004年，上井的创始人在上海开设首家上井品牌日式放题餐厅，此后一直在国内经营日式放题餐厅“上井精致料理”。

放题，为日语“ほうだい”的音译，原意是“自由的，不受限制的”，放题餐厅即日式自助餐厅，但与一般自助餐厅菜品自取的形式不同，在放题餐厅每道菜即点即做，由服务人员送到餐桌上。

截至最后实际可行日期，上井在中国的18个城市开设47家连锁餐厅，包括35家自营的上井餐厅、11家加盟的上井餐厅及一家俩俩和牛餐厅。

国内餐饮市场高度分散，因此虽然只有几十家店，按收入计算的市场份额也仅为0.8%，但上井已是中国最大的日本料理放题餐厅集团。

2019年-2021年，上井分别实现营业收入3.25亿元、2.47亿元、3.6亿元，2020年、2021年营收增幅分别为-23.96%、45.65%。

上井的收入主要来自于自营餐厅，只有小部分来自向加盟商收取的不可退回费用及月度特许权使用费，在过去几年的收入中，每年分别仅有1.7%、1%、0.3%来自加盟商。

报告期内，净利润分别为4920万元、1465万元、3106.2万元，净利率分别为15.1%、5.9%、8.6%。

为何增收不增利？一方面或源于原料成本的上涨。报告期内，上井所用原材料及耗材占收入的比例分别为38%、39.2%、42.3%。

日式餐厅在大众印象中一直是精致、高价的代表，而上井餐厅的食材大多以和牛、海鲜等高级食材为主，定价相对较高。

2019年-2021年，上井的顾客人均消费分别为305.8元、275.8元、282.7元，已经出现下滑的趋势。

图片来源：上井招股书

此外，上井的翻台率也很低，报告期内分别仅为0.6、0.6、0.7，上井餐厅一般面积为约500至700平方米，平均可容纳约150名顾客，也就是说上井每店每天的平均客流量只有百人左右。

虽然客单价高一定程度上会限制客群数量，但上井的低翻台率并不能完全归咎于经营模式，同类型可比餐饮企业的翻台率明显较高。

此前拟于港股上市的香港日式放题餐厅大喜屋集团的招股书显示，2017年及2018年，大喜屋的翻台率分别为2.5及2.4。

规模拓展缓慢 计划募资开店

餐饮企业增加收入的方法无非是提高定价，或是扩大规模，但上井对于规模扩张似乎并不积极。直到现在，其经营主体上海井町餐饮管理有限公司的企查查主页上仍然挂着“小微企业”标签。

图片来源：企查查

2019年-2021年，期内上井自营餐厅的净增加数分别为3家、2家、3家。

疫情对于加盟商的影响较大，2019年上井加盟餐厅净增加6家，但2020年净减少14家，直到2021年也未恢复，年内只增加了1家餐厅。

图片来源：上井招股书

不过对于投资者来说，看惯了一众餐饮企业的规模打法，几十家餐厅的说服力显得有些弱。

当然，上井也有意拓展规模。招股书显示，本次发行募集的资金，将用于开设新餐厅及发展新品牌、营运资金及一般企业用途。

2022年-2024年，上井计划分别开设6家、8家及9家自营上井；8家、18家和18家俩俩和牛寿喜锅放题分店；以及每年5家俩俩和牛日式烧烤放题分店。

也就是在未来的三年中，上井计划开设门店82家，其中59家为俩俩和牛。

俩俩和牛是上井于2022年2月推出的日式放题烤肉及寿喜锅附属品牌，目的是吸引肉食爱好者和年轻顾客。

由于定位于年轻顾客，俩俩和牛的定价也比主品牌低。在点评网站上可以看到，俩俩和牛烧肉放题（上海巴黎春天店）有三种放题套餐，定价分别为158元/人、198元/人、268元/人。

相距5公里外的上井精致料理（上海环球港店）的套餐价格则分别为198元/人、298元/人、398元/人。

不难发现，两家门店存在不少的相似点。

虽然目前俩俩和牛唯一的门店定位于日式烧肉，但其套餐内同样包含寿喜锅，很难说不会与主品牌以及后续的寿喜锅品牌产生竞争。

除了餐厅品牌定位模糊，上井的餐厅选址分散，难以建立规模化供应链体系，也不利于培养用户心智。

上井餐厅虽然数量不多，但全国分布广泛。

2004年，上井于上海开设首店后，2010年分别在东北的辽宁沈阳市及西南的重庆市开设餐厅；2015年又开到河南省郑州市、贵州省贵阳市及云南省昆明市。

截至目前，上井共在17省的18个城市开设47家餐厅。

图片来源：上井招股书

不过，作为以海鲜为特色之一的日式餐厅，上井却没有获得大量采购的便利，人均消费较高，在有食用海鲜习惯的沿海省份中，且仅在上海这座一线城市开设3家自营餐厅。

负面新闻频发 子公司多次被罚

近几年，随着新冠疫情反复、行业洗牌加速，餐饮业始终处在高度承压的状态下。

港股上市的餐饮公司中，呷哺呷哺股价从2021年2月达到最高点26.912元后一直下跌，4月22日收报3.68元，市值已跌去86.3%。

海底捞的情况类似，从2021年2月最高86.754元跌至今日收盘价15.34元。

至于奈雪的茶更是自上市以来就“跌跌不休”，九毛九、海伦司等虽然略有反弹，但仍难掩颓势。

餐饮股的集体下跌，固然有疫情的原因，但供应链掣肘、增长不利、品牌影响力不足的影响也不容忽视。这对于规模尚小，且门店分散的上井来说，或许一时更难以厘清。

同时，对于餐饮企业而言，食品安全是立身之本。上井餐厅过去曾被报道过多次有关食品安全问题的负面新闻。

2015年，浙江电视台经视新闻报道绍兴银泰的上井精致料理将客人吃过的蟹壳、扇贝壳回收后再利用。

同年，武汉电视台报道了位于江汉区的上井精致料理厨房卫生状况恶劣，操作台上遍布老鼠屎、餐盘沾着油污，被执法人员开出监督意见书。

2019年，河南电视台民生频道报道了有顾客在郑州大卫城上井精致料理的蟹中吃出玻璃，但被采访时监控录像却消失。市场监管局工作人员又向记者反映，已经发现该餐厅餐具未进行彻底消毒等情况，并勒令该餐厅进行限期整改。

此外，上井的子公司也存在多次被罚的情况。

企查查显示，2017年，郑州多巴餐饮服务有限公司因有从事直接入口食品经营人员，在未取得健康证明情况下上岗工作而被罚；2017年，南昌和井餐饮管理有限公司因经营外包装标签不符合要求，被处以没收外不合规鱼子酱、没收违法所得人民币750元及罚款人民币6000元；2018年，上海京匠餐饮有限公司三文鱼刺身抽检不合格被上海市松江区市场监督管理局罚款50000元，没收违法所得980元。

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