本文来源：时代周报 作者：黄嘉祥

时隔四年，港交所(00388.HK)酝酿新一轮重大的上市制度改革。

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10月19日，香港特区行政长官李家超在其上任后首份施政报告中表示，为维护香港国际金融中心地位，港交所拟修改主板上市规则，吸引无盈利、无收入科技公司上市，预计明年可施行。

同一天，港交所刊发咨询文件，建议扩大香港现有上市制度，允许特专科技公司来港上市，并就此征询公众意见。根据咨询文件，新规则将适用于新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术五大特专科技行业的公司。

截至2022年9月底，港交所证券市场市价总值为30.8万亿港元。制度改革之下，意味这个超30万亿港元市场将迎新变化。

港交所自2018年港交所推行25年最大变革以来，掀起了一轮生物科技公司赴港IPO热潮，中概股亦纷纷回流香港二次上市，香港市场公司愈趋多元化，港交所IPO集资额也连续两年登顶全球。但自2020年来，港交所IPO募资额排名逐渐落后，今年上半年已跌出全球前五，业绩也出现下滑，今年首三季股东应占溢利较去年同期下跌28%；再加上港股特专科技行业公司数目较少，港交所改革势在必行。

“连接资本与机遇是港交所的核心战略，为此我们致力进一步提升香港作为全球创新产业公司首选上市地点的地位。新建议将增加香港上市公司种类，让更多不同类型的公司可进入这个具备深度和流动性的国际市场，同时也为投资者带来更多选择。”港交所行政总裁欧冠升表示。

欧冠升说，正如《上市规则》增设生物科技章节后造就了香港的医疗保健融资生态圈，港交所预期这次增设特专科技的新规定后，将有助推动区内以至其他地方在这五个前沿行业的人才和投资金额增长。

上市制度改革平衡术

市场翘首以盼的特专科技公司上市新规终于要来了。

港交所在咨询文件中称，特专科技公司目前在香港上市会面对不少困难，因为这些公司大多未能达到主板资格测试的盈利、收益或现金流量要求。特专科技公司因其性质使然，往往会造成某些监管上的问题，包括估值难有共识、缺乏主管部门制度、未能成功商业化、依靠外来资金维持营运等。

具体来看，特专科技公司通常于仍在发展初期的新市场经营业务。因此，在对特专科技公司进行估值时，可能难以准确预测该公司产品／服务的潜在市场规模，以及该公司在满足该潜在市场需求方面会有多成功；旗下特专科技产品并未商业化的特专科技公司的估值受投机炒作及操纵影响的风险会较高；特专科技公司的产品及服务通常毋须经主管部门的评估或批准，缺乏有效的主管部门监管。

港交所根据预期市值、研发、收益、第三方投资等事项，为特专科技企业量身设定上市标准。在建议制度下，特专科技公司将分为已商业化公司及未商业化公司两大类，其中未商业化公司因为风险较高，规定也较为严格。

已商业化公司的定义为经审计的最近一个会计年度特专科技业务所产生的收益至少达2.5亿港元的公司，上市时的预期最低市值为80亿港元，未商业化公司预期最低市值则为150亿港元；已商业化公司研发投资金额须占总营运开支至少15%，未商业化公司则要达到50%；同时，上市申请人须获得来自资深独立投资者相当数额的投资。

至于首次公开招股的规定方面，拟要求特专科技公司上市后自由流通量至少达到6亿港元，披露的资料包括首次公开招股前资料、商业化现况及前景以及适当的示警声明。

与A股科创板、现时香港主板，以及美国、英国及新加坡的证券交易所相比，港交所对特专科技公司所设定的市值及收入门槛，一般都比其他交易所的其他测试门槛高。

在10月19日下午举行的港交所特专科技公司上市制度咨询传媒简布会上，港交所上市主管陈翊庭回应称，80亿港元估值的要求并不高，目前独角兽公司差不多也是这个水平，A股科创板很多专精特新公司也在这个范围。“在与市场初步沟通时，大家认为这对很多公司都是相当有吸引力的。”

当然，市场也有担忧的声音。咨询文件显示，若干上市公司机构投资者及私募股权公司有所顾虑，特别是对未商业化公司，质疑市场对这些公司可有足够的机构投资需求，又担心这些公司并不适合散户投资者投资。

陈翊庭称，这些特专科技公司有非常特殊的融资要求，所以为它们量身订造了一些规则，这个是冲着竞争力来考虑的。但考虑到对于投资者的风险相对会比较高，因此在制度设计上，就引入了很多保障投资者的设计，如拟引入“资深独立投资者”制度，在定价、锁定期方面与一般的IPO做法也是有区别的。

咨询文件披露，上市申请人须获得来自资深独立投资者相当数额的投资；于上市申请日期前的至少12个月之前已获得来自至少两名“领航”资深独立投资者的大额投资；来自所有资深独立投资者的合计投资金额达到公司于上市时已发行股本的规定最低百分比，即10%至20%（已商业化公司）或15%至25%（未商业化公司）。

此外，首次公开招股后，对控股股东、关键人士、领航资深独立投资者等施行首次公开招股后禁售期的限制。对未商业化公司施加额外持续责任，包括中期报告及年报中额外披露发行人达到商业化收益门槛的进展等。

“在制定有关建议时，我们考虑了特专科技公司的特点，特别是科技在有关公司业务上扮演了独特的角色，以及相对于其他上市申请人，这些公司的发展仍处于初期阶段。我们相信建议中的规定可在各方面之间取得适当的平衡，既能维持市场质素，亦能建立具商业可行性的新上市章节，配合新一代领先企业的集资需要。”陈翊庭说。

陈翊庭还称，“特专科技”本来就很难定义，因为科学技术在不断变化中。选定这五类行业，参考了其他市场同业的标准，但有关行业范畴不会一成不变，保留了一定的灵活性，港交所将会根据科技发展对相应机制作出调整。

港交所改革突围

港交所这次上市制度改革既是一脉相承，又与时俱进。

2018年，港交所改革上市制度，允许未有收入的生物科技公司、同股不同权的创新产业公司和在海外上市的中概股来港上市。改革4年来，吸引更多医疗保健及信息科技行业的公司来港上市。信息科技行业目前是港交所市场上最大的行业，医疗保健与信息科技行业合计现占香港市场总市值超过三分之一。

尽管港交所的市场在上市改革后更为多元化，但港交所的研究显示，特专科技行业的公司数目及市值而言，香港仍落后于美国及中国内地。美国及中国内地市场目前有大量特专科技发行人，其中为数不少都是过去四年内才上市的。

数据统计显示，截至2022年9月9日，美股特专科技发行人数目达到738家，总市值达到85.4万亿港元，A股特专科技发行人数目为451家，总市值15.3万亿港元，港股特专科技发行人数目仅99家，总市值3万亿港元。

另一方面，这次扩大香港现有上市制度，或与港交所近年表现欠佳相关。

近年来，港交所IPO集资额在全球排名逐渐落后。港交所2020年首次公开招股集资额位列全球第二，达4002亿港元，全年新上市公司达154家；2021年，港交所全年新上市公司共98家，集资额3314亿港元，位列全球第四。今年上半年，港交所新股募资跌出全球前5名，新上市公司仅27家，募资额197亿港元，较去年同期下跌91%。相比之下，上交所和深交所上半年分别夺得全球IPO融资规模的冠军和亚军。

港交所于10月19日发布2022年三季度财报显示，2022年第三季香港首次公开招股市场回暖，期内共有29只新股上市，总集资额达535亿港元，是2022 年上半年集资额的两倍多；2022年首三季合计新股总数共56只，集资额共 732 亿港元；而2021年前三季度港股市场首次公开招股集资总额2859亿港元。

港交所业绩也出现下滑。财报显示，港交所2022年首三季收入及其他收益为 132.55亿港元，较2021年首三季所录得的新高纪录下跌18%；股东应占溢利为70.99亿港元，较2021年首三季下跌28%。其中，港交所2022年第三季收入及其他收益为43.18亿港元，同比下跌19%；股东应占溢利同比下跌30％达22.63 亿港元。

欧冠升表示，第三季财务数据较去年同期整体有所下跌，主要是现货市场持续疲软，每日成交额下跌令交易及结算费用下跌，沪深港通北向交易平均每日成交额减少以及来自电子认购首次公开招股的存管费用减少。

各种不利因素下，修订上市规则，吸引特专科技公司来港上市，成为港交所的当务之急。

陈翊庭表示，港交所跟香港特区政府一直都很关注市场的发展，最近也注意到专精特新企业的发展已经形成为了一个非常重要的课题，港交所都会尽力创造有利的条件来促进这一方面的发展。

咨询文件显示，与市场持份者讨论后，港交所相信香港投资者会对特专科技公司于香港上市具强烈投资意欲，因为此类公司的增长潜力甚高。大多数持份者认为机制所甄选的行业应有助各式各样有高增长潜力的大型新经济公司上市。

陈翊庭也表示，经与市场初步沟通，港交所了解到，特专科技企业对来香港上市有广泛意愿。公众咨询期将于12月18日结束，若一切推进顺利，港交所将尽快敲定最终版本，预计首批企业将以2022年度经审计财报递交IPO申请。

“从全球不同的交易所的竞争态势来讲，香港还是有独特吸引力的，这些特专科技的公司，如果选择来香港上市，通过我们与内地的互联互通例如港股通等方式，有机会接触到国内的一些广大的投资者群体。”陈翊庭说。

“本次上市规则的更新，将是四年来影响最为深远的一次调整。”天风国际表示，本次上市规则的修改主要目的是鼓励170多家已提交IPO招股计划，但正在等待合适的时机的公司正式启动IPO融资。经历了今年前9个月市场的低迷表现，本次上市规则的修改提议将会吸引更多科技企业来港上市，为市场注入活力。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华对时代周报记者表示，港交所修改主板上市规则，其意义重大、影响深远。这增强了香港主板市场包容性和吸引力，亦能提升香港市场吸引力，有助于丰富香港主板市场结构，满足全球投资者多元化资产配置需求，不断提升香港市场深广度；同时，也有助于促进香港市场繁荣发展，巩固全球金融中心地位。

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