《电鳗财经》文 / 李瑞峰

2022年11月18日，广州聚合新材料科技股份有限公司(以下简称聚合科技)北交所IPO已接受问询。2023年1月3日，聚合科技回复了交易所的第一轮问询。

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招股书显示，聚合科技的主营业务为风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、粉末涂料、有机硅树脂和其他新型复合材料等产品的研发、生产和销售。目前，该公司产品被广泛应用于风力发电叶片、新能源汽车、免维护铅酸蓄电池、电子元器件、LED 封装、薄膜电容器、照明灯具、防水电源、模具、工艺品、工程、运动器材和汽车轻量化等领域，起到浸润纤维、灌注、绝缘、保护、密封、粘接、防潮和装饰等作用。

《电鳗财经》了解到，聚合科技严重依赖第一大客户，超六成收入来自第一大客户，而该客户的资产负债率超70%，未来经营令人担忧。此外，该公司的毛利率持续下降且业绩不稳定，导致其业绩的可持续性遭质疑。聚合科技的应收账款占比居高不下，其确认收入的方式也被质疑。

严重依赖第一大客户

招股书显示，从2019年至2021年及2022年上半年(以下简称报告期内)，报告期内，聚合科技向第一大客户明阳智能的销售金额分别为9,324.28万元、24,304.17万元、43,254.40万元和18,803.76万元，占当期营业收入比例分别为41.77%、61.53%、65.52%和60.19%。

聚合科技在招股书中表示，报告期内，客户集中度较高且呈现上升趋势，主要系下游风电叶片制造商以及风电设备整机制造商的规模大且集中度较高，在国家产业发展政策下，公司第一大客户明阳智能取得风电新增整机较高市场份额，推动其业务规模持续扩大。而公司作为明阳智能风电叶片用环氧树脂的最主要两家供应商之一，受明阳智能业务扩张影响，报告期内公司风电叶片用环氧树脂类产品销量显著增长，导致明阳智能在公司营业收入占比持续上升。

业内分析人士认为，2020年至2022年上半年，聚合科技对明阳智能的销售额占当期营收的比例超过60%，持续偏离合理区间。该公司需合理分析自己的风险承受能力，调整产品结构，积极寻求产品多元化或者客户多元化，避免过度依赖单一客户，提高企业的抗风险能力。

事实上，聚合科技也承认，如果该公司未来经营状况因宏观环境或市场竞争发生重大不利变化， 或公司在明阳智能供应份额被同行业其他竞争对手大比例获取且公司无法开发新客户，或重大客户的经营情况和资信状况发生重大不利变化，公司的整体营业收入及经营业绩将可能出现较大幅度下降。

值得注意的是，作为第一大客户的明阳智能，其经营状况也令人堪忧。从2018年至2022年上半年，明阳智能资产负债率分别为78.11%、79.56%、70.78%、69.92%和57.07%。尽管明阳智能在2019年登陆A股市场后资产负债率有所下降，但总体保持在70%左右。

在第一大客户资产负债率居高不下的情况下，聚合科技对第一大客户的严重依赖为该公司的经营带来了风险。

事实上，在发审委的第一轮问询中，就要求聚合科技说明明阳智能收入政策的合规性以及与明阳智能合作稳定性;并说明公司对明阳智能交付条件分为入库验收、质保期验收、产品寿

命期验收的原因，是否属于行业惯例;该客户在不同验收方式下的验收环节、

所需时间、收入确认时点、对应的销售金额。

聚合科技在问询函中回复，公司于2014年开始正式与明阳智能开展业务，有约10年的合作历史，双方建立合作以来，尽管市场、技术各方面都不断发展变化，双方的合作关系依然稳固。

业绩的持续性遭质疑

招股书显示，报告期内，聚合科技主营业务毛利率分别为21.77%、23.94%、14.37%和12.82%，其中2021年毛利率水平大幅下降，主要系受原材料价格大幅上涨影响。2022年1-6月，该公司单位售价降幅超过单位成本下降幅度，导致毛利率下降。同期聚合科技的净利润分别为1,025.90万元、5,234.94万元、4,173.80万元和1,027.39万元。

聚合科技在招股书中解释称，因石油价格波动、上游基础环氧树脂供不应求以及2021年

国家陆上风电补贴全面退出，导致2021年该公司业绩下滑，归属于母公司所有者的净利润较2020年下降20.81%。

除了净利润出现下降外，聚合科技的经营活动产生的现金流量净额分别为827.84万元、 4,004.31万元、-10,202.65万元和-738.83万元，波动较大。聚合科技表示，2021年经营活动产生的现金流量净额大幅减少，主要系营业收入大幅增加和风电叶片用环氧树脂客户明阳智能的回款速度减缓共同影响所致，以及原材料采购额增加且供应商账期相对较短所致。

此外，值得注意的是，聚合科技的主要产品包括风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂等，广泛应用于风电叶片、电子元器件、LED封装等领域，报告期内，风电叶片用环氧树脂产品收入占比持续上升，分别为 48.70%、65.63%、74.44%和 71.46%。该公司主要产品均属于新材料行业。

由此可见，聚合科技经营业绩与下游风电行业的整体发展状况、景气程度密切相关，受“抢装潮”结束影响，一方面是新增装机容量放缓，市场需求短期内受压，另一方面受制于平价上网和风机招投标价格下降，风机整机制造商的降本压力可能传导上游供应商，该公司存在“抢装潮”后业绩大幅下滑的风险。

由于业绩的不稳定以及毛利率的持续下降，聚合科技的经营业绩的持续性遭到质疑。在发审委的第一轮问询中，就要求发行人说明主要客户的经营业绩变动趋势、发行人新客户开拓情况、目前在手订单及预计执行情况等;并结合2022年第三、四季度主要原材料价格、主要产品销售价格及同比变动情况等，说明发行人是否具备原材料价格传导能力，是否存在毛利率持续下滑的风险。

应收账款居高不下 收入确认方式遭质疑

招股书显示，报告期各期末，聚合科技的应收账款账面价值分别为12,054.32万元、8,475.69万元、21,866.49万元和23,012.07万元，占期末资产总额的比例分别为50.52%、34.67%、42.78%和41.35%。聚合科技表示，如果未来客户经营状况出现重大不利变化或出现支付困难、现金流紧张，从而拖欠公司结算款甚至发生坏账，将对公司经营业绩产生不利影响。

报告期内，聚合科技的营业收入分别为22,320.74万元、39,502.77万元、66,015.46万元、31,238.41万元，较上年同期增长76.98%、67.12%和20.72%，该公司表示，营业收入大幅增长主要是因为国内风电装机量快速增长带动公司风电叶片用环氧树脂销量快速增长，以及原材料价格上涨带动销售价格上涨共同影响所致。

聚合科技在招股书中披露，其国内商品销售，采用寄存库销售模式的，该公司与客户核对实际使用量后，按照合同约定单价确认收入。非寄存库销售模式的，在订单货物已经发出，客户签收后确认收入;对于报关出口的商品销售，在完成报关手续时确认销售收入的实现。

然而，结合聚合科技的高企的应收账款占比，该公司的营业收入确认方式令人生疑。

对此，在第一轮问询中，发审委要求发行人结合各期末应收账款与客户订单的匹配情况、应收账款期后回款情况、第三方回款金额及回款方等，说明是否存在调节应收账款账龄的情形;说明是否存在长账龄应收款项截止目前仍未收回的情形，及应收账款坏账计提比例是否谨慎。

聚合科技在回复问询中表示，报告期内，公司收入增长主要来源于主要客户的销量增长，主要客户的信用政策、结算方式、回款周期基本一致，第一大客户明阳智能因自身资金状况好转，整体平均回款周期缩短，不存在通过放宽信用政策或延长信用期刺激销售的情形。

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