白酒行业2023年的第一份半年报，终于在上周五晚出炉了。

(资料图片)

7月28日，水井坊披露了2023年的半年报。不过，虽然是“打头阵”的白酒企业，但水井坊的这份财报并不好看。

具体数据方面，今年上半年水井坊实现营业收入15.27亿元，同比下降26.38%；归母净利润为2.03亿元，同比下降45.15%，业绩“双降”。拉长周期来看，这份半年报几乎是其近年来最差的一份财报，仅次于受疫情影响的2020年。

不过，虽然半年报整体的数据不算太好，但在业绩披露后的第一个交易日，水井坊股价却迎来了大涨。截至7月31日收盘，水井坊股价暴涨9.51%，涨幅位列整个白酒板块第一名；在整个7月份，水井坊股价也是震荡走高，月内涨幅高达27.7%，表现相当亮眼。

明明半年报业绩“双降”，但股价却迎来了大幅上涨，为何水井坊的业绩会与股价背离？在水井坊的这份半年报背后，又是否藏着什么玄机？

对于水井坊这家公司，侃见财经曾在6月份时对其进行过详细的分析。

此前，我们的分析主要围绕一季报进行，发现当时的水井坊正面临着多重问题——销量不佳导致的产品价格倒挂和库存积压，高端化导致的销售费用持续攀升、业绩下滑导致的股价大幅下滑等等。然而，如今仅仅过去一个多月的时间，水井坊的基本面已经有了明显的改善。

先看水井坊刚刚披露的这份半年报。今年上半年，水井坊实现营业收入15.27亿元，同比下降26.38%；净利润为2.03亿元，同比下降45.15%，业绩“双降”。拉长周期来看，这份半年报是近年来最差的一份财报，仅次于受疫情影响的2020年。

不过，单看二季度，这份财报就要亮眼得多。根据财报显示，二季度水井坊实现营收为6.733亿，同比增长2.22%；实现净利润为4330万，同比大增508.87%。很显然，正是因为二季度单季度的业绩有了明显的回升，水井坊在财报披露后的第一个交易日股价才会大涨超过9%。

除了业绩回升之外，水井坊二季度的合同负债数据也同样表现亮眼。一般来说，白酒企业都是采取经销商先打款、酒企后发货的形式，所以对于一家白酒企业而言，合同负债数据的好坏意味着下游经销商渠道是否向好而，从财报来看，今年上半年水井坊上半年末合同负债为10.86亿元，同比去年提升26.7%，很显然经销商对水井坊还是有较强的信心，此前经销商库存积压的问题已经有了明显的改善。

还有库存数据方面，今年上半年水井坊的存货为25.75亿，相较于一季度的24.49亿增加了1.26亿。虽然库存仍在增加，但10.91%的库存增速相较于一季度已经有所放缓。而且，根据水井坊的高层管理透露，二季度水井坊核心产品的渠道库存水平环比一季度出现明显下降，高端产品渠道库存水平同样也在下降，截至6月底渠道库存降至较低水平，由此可见水井坊在渠道库存上已经有了很大的好转。

从各项数据来看，目前水井坊的基本面相较于一季度时已经有了明显的改善，而伴随着基本面的好转，水井坊的股价也是震荡走高。

截至8月1日收盘，水井坊股价报收73.03元/股，总市值为356.7亿，虽然8月的第一个交易日回调了3%，但瑕不掩瑜——整个7月水井坊股价大涨27.7%，是整个白酒板块中表现最好的白酒股之一。

虽然二季度业绩明显好转，股价也有所回升，但当下的水井坊其实仍存在着不少的问题。

其中，最明显的问题还是在高端化方面。根据财报显示，今年上半年水井坊的高档酒产品营业收入为14.29亿元，同比下降27.95%，占公司总营收的比例为93.63%，较去年同期下降了2.04个百分点；而中档酒营收同比增长40.67%至8604.65万元，营收占比为5.64%。

此前，侃见财经曾对水井坊的高端化做过深入研究，发现在所有的上市白酒企业当中，水井坊是对高端化“执念”最深的一家，公司旗下有多款超过1000元的白酒产品，而价格最高的“明”系列（56度1升装），产品的建议零售价更是超过了5万元，远超贵州茅台。不过，由于公司在高端化方面还不成熟，品牌缺少竞争力，所以高端产品卖得并不好，许多高价产品在年初都出现了价格倒挂的现象。

而从最新数据来看，今年上半年水井坊的高端酒营收大降27.95%，中档酒营收却大涨了40.67%，很显然水井坊在高端化方面依旧乏力。

目前，水井坊的高端化主要依赖的还是广告投放。今年上半年，水井坊的销售费用为5.492亿，占成本总额的比例为42%；去年同期，水井坊的销售费用为6.956亿，占成本总额的比例为40.8%。虽然今年上半年水井坊的营销费用同比有所减少，但占成本总额的比例却有所提升。

实际上，对于水井坊来说，目前最大的问题就是高度依赖广告营销。诚然，打广告确实可以快速提高品牌的知名度，但高端化却并不是通过狂打广告就可以实现的，其背后需要酒企的历史底蕴、酒企的文化以及产品力作为支撑，而这正是水井坊所欠缺的。

当然，除了高端化乏力之外，管理层不稳定也同样对水井坊有所影响。据媒体报道，在3月份时，来自英国的艾恩华被任命为代行总经理，预计期限六个月，这是公司第3次选用“洋人”作为总经理；自2010年帝亚吉欧入主水井坊以来，公司已经六度调整总经理的人选，管理层变动非常频繁，而对于一家白酒企业来说，拥有一个稳定的“掌舵人”非常重要，“茅五泸”的管理层都是非常稳定的。

从当下来看，在经历完一季度业绩和股价的“双杀”之后，二季度水井坊的基本面已经有了明显的改善。不过，对于水井坊来说，高端化乏力的问题依旧还没有解决，其未来显然还有很长的路要走。

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