本文来源：时代商学院 作者：孙一鸣

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编辑 | 陈鑫鑫

视源股份（002841.SZ）作为智能交互显示龙头企业，近年来并不受二级市场投资者待见。

自2020年年报发布后，视源股份的股价开始了漫漫下跌之路。截至2022年12月6日，视源股份的收盘价为63.5元/股（前复权，下同），较2021年4月23日的高点（147.91元/股，2020年年报发布当日）下跌近六成，市值蒸发超500亿元。

2022年三季报显示，前三季度，视源股份的营业收入为160.5亿元，同比增长5.01%，增速较2021年同期下滑17.87个百分点，业绩增长失速明显。另外，截至第三季度末，该公司的货币资金高达96.41亿元，短期借款则达24.74亿元，长期借款为2亿元，存在“存贷双高”的情况。

业绩增长遇瓶颈，两大股东频套现

资料显示，视源股份于2017年1月登陆A股，主营业务为液晶显示主控板卡、交互智能平板、移动智能终端等电子类产品的设计、研发和销售，目前已成为全球液晶显示主控板卡和国内智能交互平板龙头企业。

据国金证券研报，2021年视源股份的电视主控板卡全球市占率达31.57%，自2017年起市占率保持在30%以上；2021年教育交互平板“希沃”和会议智能交互平板MAXHUB的国内市占率分别为47.5%和27.5%，均位居行业首位。

财报显示，2016—2018年，视源股份实现营业收入分别为82.38亿元、108.7亿元、169.8亿元，分别同比增长37.39%、31.92%、56.28%，呈高速增长态势。

然而，好景不长，视源股份很快就遭遇了业绩瓶颈。2019年及2020年，该公司的营业收入分别为170.5亿元和171.3亿元，同比增速分别仅为0.41%和0.45%，增长近乎停滞。

2021年，受全球远程办公、学校线上教育等相关产品需求快速增长的影响，视源股份的“希沃”交互智能平板等硬件设备销售额大增，当年实现营业总收入212.3亿元，同比增长23.91%。

视源股份在年报中表示，2021年，公司教育业务实现营业收入68.42亿元，同比增长20.53%。“希沃”凭借在产品、销售和服务等方面的综合竞争优势，品牌排名继续位居行业首位。截至2021年12月31日，中小学“希沃”白板活跃教师用户规模数超过460万人，幼儿园“希沃”白板活跃教师用户数超过22万人，已上线的EN5课件数达2.9亿个，其中2021年新增课件超过1.7亿个。

2022年三季报显示，前三季度，视源股份实现营业收入160.5亿元，同比增长5.01%，营收增速再次跌至10%以下，且增速较2021年同期下滑17.87个百分点。

不仅营收增速下降，视源股份的盈利能力也出现下滑。从毛利率来看，2019—2021年，视源股份的液晶显示主控板卡业务的毛利率分别为17.66%、17.08%、14.18%；交互智能平板业务的毛利率分别为36.44%、32.55%、30.1%。可见，近年来，该公司两大主营业务的毛利率双双持续下滑，盈利能力有所减弱。

展望未来，随着新冠肺炎疫情不断科学精准防控，学校的线上教学设备市场也将逐步饱和，未来视源股份的交互智能平板等相关业务收入不排除存在大幅下滑的可能，盈利能力或因需求下降、市场竞争加剧进一步回落。

值得一提的是，在2020年年报披露业绩欠佳后，视源股份在二级市场上便遭投资者用脚投票，其股价持续震荡下跌，截至2022年12月6日，视源股份的收盘价为63.5元/股，较2021年4月23日的高点（147.91元/股，2020年年报发布当日）下跌近六成。

或出于对公司未来发展信心不足，视源股份的两大核心员工持股平台在2020年年报披露后也纷纷抛售手中的股份。

2020年年报显示，截至2020年末，视源股份的员工持股平台云南视迅企业管理有限公司（下称“云南视迅”）和云南视欣企业管理有限公司（下称“云南视欣”）分别是视源股份的第一大、第八大流通股东，持股数量占总股本的比例分别为4.94%、2.14%。

Wind显示，2021年5月至2022年9月，云南视迅和云南视欣合计12次减持视源股份的股份，累计套现16.19亿元。

截至2022年9月末，云南视迅和云南视欣的持股比例分别降至3.18%和1.39%。

现“大存大贷”怪象

尽管视源股份近年业绩增长逐渐陷入瓶颈期，但其现金颇为充裕，账面上长期趴着巨额货币资金。

2017—2022年三季度各期末，视源股份的货币资金分别为20.18亿元、32.04亿元、39.71亿元、38.29亿元、49.98亿元、96.41亿元，整体呈上升态势。

让人意外的是，自2019年开始，视源股份的短期借款规模开始急速上升，而2014—2017年该公司均无短期借款及长期借款。

财报显示，2017—2022年三季度各期末，视源股份的短期借款分别为0元、1000万元、1.15亿元、7.98亿元、10.76亿元、24.74亿元。2021年年末，该公司首次出现长期借款，金额为2亿元。此外，视源股份还在2022年8月实施定向增发募资19.95亿元。

在2019年营业收入增速跌至个位数后，视源股份为何在货币资金极其充裕的情况下短期借款规模开始异常大增？其高达数十亿元的资金是否受限？尤其是2021年年末，其货币资金高达49.98亿元，为何仍在2022年新增近14亿元的短期借款以及定向增发募资近20亿元？

更奇怪的是，视源股份的利息费用与借款规模的增速并不一致。

2018—2022年前三季度，视源股份的利息费用分别为1504.01万元、4999.46万元、7394.36万元、6509.44万元、5846.38万元。其中，2018年年末的借款规模（短期借款及长期借款）仅为1000万元，但当年利息费用却高达1504.01万元；2020年视源股份短期借款规模较2019年增长近6倍，但利息费用仅增长47.9%；2021年及2022年前三季度，该公司短期借款持续大增，但利息费用反而逐年下滑。

另外，该公司的利息收入也未与货币资金同步增长。

2018—2022年前三季度，视源股份的利息收入分别为6027.98万元、1.42亿元、1.57亿元、1.15亿元、1.56亿元。其中，2021年，在货币资金大增11.69亿元的情况下，该公司利息收入反而较2019年下降26.75%。

视源股份在2022年三季报中表示，24.74亿元短期借款主要为报告期内票据融资贴现和短期银行借款增加所致。

所谓票据贴现融资，是指票据持有人在资金不足时，将商业票据转让给银行，银行按票面金额扣除贴现利息后将余额支付给收款人的一项银行授信业务。

值得一提的是，康美药业就曾在账面上保留高额资金的同时又疯狂融资，“大存大贷”现象引发市场关注其财报真实性，最终证监会通报了其存在虚增货币资金的情况。

那么，在货币资金高达数十亿元的情况下，视源股份仍举债近27亿元（短期借款及长期借款）的做法是否合理？

参考资料

《广州视源电子科技股份有限公司2020年年度报告》.Wind

《广州视源电子科技股份有限公司2022年三季度报告》.Wind

（全文2642字）

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