我们既注意到房地产行业出现了信用循环塌陷的苗头，也注意到政策持续逆周期发力。我们相信，解决问题的关键在于稳定销售，而按揭贷款利率的下行、居民预期的改善有助于市场在2022年3月之后实现销售稳定。

▍房地产行业面临信用塌陷风险。

所谓信用塌陷，就是信用风险暴露的第二个阶段，即企业融资性债务偿还，经营性销售回款陷入负反馈，而合作项目，金融企业行为又使得这种风险传染。整个行业投资意愿持续低落，信用尚好的居民和企业无扩张信用借款意愿，中低信用开发企业则越来越依赖于债务展期重组谈判解决问题，而对正常可持续经营失去信心。2022年1月，房地产信贷投放一反常态，明显呈现需求不足的态势。当月居民中长期贷款下降超过20%。房地产开发企业的销售也陷入沉寂，包括此前7家销售较好、没有交付问题的高信用企业样本，其单月销售也下降了36%。春节期间回乡置业热情很低。

▍预售监管有效保护了消费者权益，但也有待进一步统一协调，以避免过度监管。

预售监管制度是匹配预售制需要，保护消费者权益的防波堤，在很多城市显著避免了烂尾楼的风险。但在风险不断加剧时，地方的确也有“各扫门前雪”的冲动，可能出现过度监管的倾向。我们认为，进一步精细化、统一协调预售监管的额度，有利于避免行业走向负循环。

▍避免信用塌陷的苗头扩大化，核心是稳住商品房销售。

我们认为，行业不可能在销售持续下行时，靠牺牲消费者或者优秀企业的利益来降低金融风险。也就是说，预售监管政策，、房地产开发贷款投放、鼓励好企业并购项目，都无法单独解决问题。我们相信行业得以良性运转的根本是商品房销售稳定。

▍按揭贷款利率有望快速下降，推动商品房销售在2022年3月见底。

我们认为，按揭贷款利率下降不仅意味着消费者负担的下降，更意味着换房链条重启，卖旧买新成为可能。2022年1月份按揭贷款呈现需求不足，投放意愿较强的态势。我们相信这将促成银行调降按揭贷款利率，从而推动商品房销售结构性温和复苏。

▍风险提示：

2021-2022年，房地产开发企业业绩普遍性下降的风险。

▍行业竞争格局明朗，继续推荐中高信用地产企业。

我们认为，低信用公司虽然股价调整幅度大，但仍面临资产负债表挑战和业绩空心化问题，且部分港股公司仍可能选择低价发行股份缓解流动性压力。我们看好中高信用地产企业，推荐保利发展(行情600048,诊股)，万科A(行情000002,诊股)（万科企业），龙湖集团，华润置地，招商蛇口(行情001979,诊股)，金地集团(行情600383,诊股)，滨江集团(行情002244,诊股)，碧桂园，旭辉控股集团，金科股份(行情000656,诊股)和新城控股(行情601155,诊股)。

▍看好物业管理公司的成长性机会。

长期而言，预计物管和地产开发将会脱钩。短期而言，信用问题导致了一些物管公司股价的调整。哪怕一些地产公司业绩完全不达标，只要信用风险过去，其物管公司也有望实现稳定快速发展。我们看好物管板块的投资机会，推荐华润万象生活，碧桂园服务，保利物业，招商积余(行情001914,诊股)，金科服务，旭辉永升服务，融创服务，中海物业和绿城服务。我们继续看好贝壳的投资机会，公司可能受益于按揭贷款利率下行和预计在2022年3月之后会出现的销售恢复。

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