作者 l 橙子

进入2月中旬，不少房企披露了2022年1月的经营数据，几乎大部分房企1月份表现不佳，且未达成2021年年度销售目标。

此前我们聊到的合景泰富、中梁控股等，1月份销售同比出现不同程度负增长，2021年年度销售表现也不及预期。

受业绩及多方面因素影响，最近香港资本市场的内房股日子也可谓相当煎熬，正荣地产（06158）尽管一切营运正常，资金链周转正常，却轻易遭遇恶意做空，单日跌幅最高超70%，此后几个交易日股价也一直处于下跌状态。

图片来源：正荣地产自愿性公告

同样，港股市场老牌上市房企，险资控股房企远洋集团（03377·HK）相继披露的2021年及2022年1月份营运数据，同样不及预期。

今年1月份，远洋协议销售额为约人民币44.9亿元，同比下降18.36%。

2021年全年，远洋集团累计协议销售额约人民币1362.6亿元，同比增长约4%，但仅完成年度销售目标1500亿元的90.84%。

这也再度印证当前房地产市场的寒冬时刻，而加快资产周转，多方面开源节流，确保现金流稳定也成房企活下去头等大事。

而在确保现金流的选择上，尽管面临降杠杆压力，不少房企仍将发债融资作为开源首选。

此前1月27日，远洋集团就官宣将发行一笔利率2.7%，2025年到期，规模2亿美元的绿色票据。而后与2021年发行，利率到期日相同，规模3.2亿美元的绿色票据合并。

此次发债也基本符合我们此前对远洋集团（《收购红星地产70%股权的远洋集团，真捡到宝了吗？》）现金流紧张的判断，且从其2021年半年报情况来看，远洋对现金流的渴求度也在与日俱增。

三道红线全绿

偿债压力未减

对于现金流情况的分析，除了需要根据企业盈利质量判断现金流健康情况，还有很重要的一点在于企业偿债能力。

从债务结构来看，根据2021年半年报，截至去年上半年，远洋总负债规模达到1955.58亿。

图片来源：东方财富

尽管近两年远洋负债规模并无明显增长，且2021年上半年远洋延续了2020年，实现三道红线全部绿档：剔除预收款后资产负债率69%，净负债率67%，现金短债比1.6。

但总债务结构来看，远洋流动负债合计达到1262.31亿，占比超6成。

图片来源：东方财富

而且细分来看，根据其2021年半年报，远洋有息负债总额为856.95亿元，较年初增加34.91亿元。其中一年内到期短期负债占比23%，为203.06亿元。

图片来源：远洋集团2021年半年报

面对200多亿即期债务，远洋328.14亿的账面资金基本可以覆盖，但如果算上556.96亿元的经营负债（即应付账款及票据），远洋资金面似乎并不充裕。

而且根据企业预警通显示，到今年3月，远洋将有51.79亿人民币的境内外债券到期，其中包括20亿境内债券，以及5亿美元的境外债。

图片来源：企业预警通

面对50多亿即期债券，即便远洋融资成本不高（平均5%左右），但在销售回款不佳的现实背景下，也难免存在短期偿债压力，如此便不难理解远洋的2亿美元绿色债券发行动机。

而且更为糟糕的是，远洋并没有稳定的现金流表现，如果拉长时间周期来看，从2013年算起至今，远洋的经营性现金流一直存在较大波动。

其中2017年到2019年，该指标更是连续三年净流出。2020年得益于销售结转情况较好，全年实现经营性现金流净额114.17亿元。

图片来源：东方财富

但到2021年上半年，该指标再度净流出32.5亿元。

图片来源：东方财富

如果参考2021年全年微增的销售表现，远洋如果不从其他方向拓宽现金流，全年现金流恐怕难有突破性表现。

而远洋当前经营性现金流存在较大波动，整体现金流质量不高的情况，说到底还在于盈利质量问题。

盈利质量表现一般

毛利净利率持续偏低

近年来，远洋集团积极扩充土地储备，截止2021年6月末累计土地储备达3796.1万方，可支撑5年左右的销售需求。

图片来源：远洋集团2021年半年报

从面上看远洋土储结构稳定且较为充沛，但远洋整体盈利质量并不高。

从土储权益占比来看，尽管2021年上半年远洋土储权益有所增长，但整体权益占比只有55.9%，属于行业偏低水平。

反映到财务层面，最直观的体现便是远洋持续下滑并处于行业较低水平的毛利率和净利率。

近年来，远洋毛利率始终维持在20%左右，2020年更是跌破20%，只有18.5%，同期净利率也只有8.3%。到2021年上半年，两项指标有所微升，但仍处于行业较低水平。

图片来源：东方财富

而且，2021年上半年，远洋实现营收205.13亿元，仅同比微增不到6%，同期归母净利率则同比负增长17%，仅实现10.1亿元。而且2018年远洋迈入千亿房企俱乐部时，同期归母净利润反而负增长超30%。

图片来源：东方财富

导致远洋盈利质量持续堪忧的原因除了市场因素，还有很关键一点可能在于其经营策略问题。

2016年，远洋不仅没有抓住中国房地产市场最后一个黄金期，反而开始拓展多元业务，向养老、长租公寓、物流、智能化和大数据五个战略新兴业务发力。

但多元化发展的巨额投资没有换来盈利，甚至很多业务都在尝试后出现“回撤”。2019年上半年，远洋集团开始将养老、长租公寓等新业务从上市公司剥离。

2020年，远洋回归地产主业，提出“南移西拓”战略，但由于为时略晚，且土储权益占比一般，加上大部分土储集中在周转情况一般的二三线城市，该策略让远洋获得土储上的规模优势，但并没换来盈利质量的提升及业绩改善，因此该战略也备受市场质疑。

去年11月，惠誉则直接将远洋集团（03377.HK）的发行人评级展望从“稳定”调整为“负面”，并确认其长期外币发行人违约评级为“BBB-”。

回头来看，尽管远洋面临一定的短期偿债压力和经营性债务压力，同时也在遭遇低盈利质量困扰，但不可否认，背靠险资的远洋在资本层面仍具优势。

可即便如此，远洋的日子似乎也并不好过。

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