独立 稀缺 穿透

千亿巨擘，牵一发动全身

作者：王昌

编辑：兰英

风品：司廷

来源：铑财——铑财研究院

虎虎生威新一年。大龙头迈瑞，股价依然没支棱起来。

截止2月11日，迈瑞医疗股价296.5元，不但破防300元关口，且春节后连续五连阴。2月14日，终于翻红微涨0.81%，但收于298.9元，仍低于300关口。

实际上，2022开年以来，迈瑞股价就持续闹心。相比2021年底的380.8元，累跌超20%。

这应出乎不少市场意料。

数据宝统计显示，1月17日至1月21日，沪深两市约158家上市公司被机构调研。迈瑞医疗最受关注，达到430家。

2021年，全年接待量3065家次，是唯一一家机构接待总量破3000家次的公司。2020年，迈瑞医疗也超越海康威视，成为最受机构青睐公司。

扎堆热捧，与其彪悍股价不无关系。2018年10月16日，迈瑞医疗在深交所挂牌上市，发行价48.8元/股。短短三年，市值一度突破6104亿，江湖人称“医械茅”。

昔日繁华喧嚣，映衬目下“反转”的刺眼度。从小甜甜到牛夫人，究竟为啥不香了？迈瑞发生了什么？

01

1.5折！超低持股是与非

LAOCAI

新年伊始，迈瑞给员工壕掷了大“福利”。

1月19日晚，迈瑞医疗披露，计划将304.87万股、价值约10亿元的股票用于员工持股计划，参与对象为核心员工和技术骨干，参与总人数不超2700人。

这是A股上市以来，迈瑞推出的首份员工持股计划且不涉及董监高管理人员。

所获标的股票分三期解锁，最长锁定期36个月。业绩增长考核指标：相比2021年，2022年、2023年、2024年的归母净利增长率分别不低于20%、44%、73%。

1月13日，迈瑞还发布一份回购公告：总规模10亿元，预计以400元/股价格为上限，回购250万股。而2021年8月24日，迈瑞医疗也曾抛出回购方案，总金额10亿元、回购价不超400元/股。公告明确：回购股份全部用于实施股权激励计划或员工持股计划。

半年内连续回购股份并注销，结合上述首度推行员工持股计划，迈瑞不乏维护股东利益，激励员工积极性、提升公司长期价值之心。

本是一件多赢好事，不想引来舆论哗然。

从2021年8月实施的股份回购看。最高成交价335元，最低成交价316.18元。草案发布当日公司股价为355元。

而此次购股价多少呢？50元！相当于打了约1.5折！如此低价，市场怎能淡定：是否变相给员工输送利益，会不会侵犯其他中小股东利益？

勿怪舆论犯嘀咕，从考核目标看，20%的归母净利润年均复合增速，与公司近几年的增长情况相比（2018/2019/2020年的归母净利润增速分别为44%/26%/42%），解锁门槛相对较低。

遥想2021年，格力史上最大的员工持股计划也曾经历类似质疑，只是其对象包含管理层，考核条件也宽松些，但购股价仅比市场价低一半。最终，因饱受利益输送质疑不得不进行调整。

迈瑞医疗表示，“以合理的成本实现对参与对象合理的激励”。2月11日，其公告称，股份回购计划已经启动。

孰是孰非，留给时间作答。

02

业绩增速放缓、集采冲击

一场白马“救赎”？

LAOCAI

客观而言，企业发展靠人才、靠团队。员工持股计划，有助激发底层积极性、创造力，利好企业长期发展，本无可厚非。

只是一个深入思考是，为啥如此力度？

审视基本面，1991年成立的迈瑞医疗，是中国最大、全球领先的医疗器械以及解决方案供应商，主要产品覆盖三大领域：生命信息与支持、体外诊断以及医学影像，拥有国内同行业中最全的产品线，以安全、高效、易用的“一站式”产品和IT解决方案满足临床需求。

2017年至2020年，迈瑞医疗营收111.74亿元、137.53亿元、165.56亿元、210.26亿元，同比增长23.72%、23.09%、20.38%、27%；归母净利25.89亿元、37.19亿元、46.81亿元、66.58亿元，同比增长61.81%、43.65%、25.85%、42.24%。

2021年前三季，公司营收193.92亿元，同比增长20.72%；归母净利66.63亿元，同比增长24.23%。

仅从此看，“医疗一哥”似乎不用忙着员工激励。

但深入比较，2020前三季营收、净利增速分别是29.76%、46.09%。2021同期增速已明显放缓。

海外收入，一直是迈瑞医疗重要的营收组成部分，常年占比40%以上。2020年，疫情导致海外业务大热，营收占比增至47.16%。然随着疫情常态化，2021年其海外业务增速和占比有所回落，上半年总营收占比40.4%。

是否需警惕大起大落？后疫情时代业绩怎么走、股价压力又几何？

聚焦三项业务线，2020疫情前，各项业务营收占较稳定。2019 年生命信息与支持类产品、体外诊断类产品、医学影像类产品分别贡献营收32.26亿元、28.45亿元以及19.74亿元，在总营收中占比约38.3%、35.12%、24.4%。

2020年，随着疫情对监护仪、呼吸机、新冠抗体试剂等需求大增，三类产品营收占比出现分化，分别为100.06亿元、66.46亿元以及41.96亿元，在营收中占比分别为47.59%、31.61%和19.96%。

2021上半年，三类产品营收分别为60.21亿元、39.62亿元及26.71亿元，营收占比分别为47.12%、31.00%和20.90%。

除了疫情影响，自身短板也值考量。

行业分析师于盛梅指出，医学影像产品占比低，主要源于产品主要集中在中低端市场，应用场景多集中在社区/乡镇、县级公立医院等。在市级、省级等中高端市场，外资巨头GE和飞利浦把控力更强些。如何实现更多国产替代、尤其中高端替代，迈瑞不乏一场硬仗。

2021年5月，迈瑞斥资5.32亿欧元收购全球知名体外诊断原料供应商海肽生物。

公开信息显示，海肽生物成立于1994年，是全球知名的体外诊断上游原料供应商，产品几乎覆盖全球所有体外诊断公司。

有舆论认为，大手笔收购将补强迈瑞核心原料自研自产能力，避免供应链“卡脖子”困境，是迈瑞做强体外诊断的重要举措。

愿景不错，只是能肩负重担么？相比名气，海肽生物目前体量还很小。2020年营业利润约9400万，2021年一季度营业利润约3500万元。

另一厢，集采冲击也不可不察。

2021年7月30日，安徽传出医疗设备集采风声，迈瑞医疗仅当天大跌8.44%。

彼时，迈瑞医疗曾表示，目前由国家医保局推动的集采主要是针对药品和高值耗材领域，公司三大业务领域的产品均不涉及，因此对公司业务基本没有影响。

但8月19日，安徽率先开启省级临床检验试剂带量采购，第二天体外诊断企业恐慌性大跌，龙头迈瑞医疗更是首当其冲，大跌17%，创下登陆A股以来单日最大跌幅。

行业分析师郝瑞指出，长期看，集采利国利民利企。而市场之所以对集采“谈之色变”，是因短期内会对企业利润明显压缩。聚焦迈瑞医疗，体外诊断营收、毛利增长较快。入围集采名单，意味销量也意味降价。

2021年8月，迈瑞医疗体外检测业务线的14 个化学发光检测项目入围安徽集采。9月，南京地区医疗机构联盟与迈瑞医疗开展整体性价格谈判，包含体外诊断试剂、骨科耗材在内的两大类产品整体降价35.51%，该价格标准今年起开始执行。

不过，危机常常并存。

迈瑞医疗表示，安徽此次集采的是化学发光试剂，安徽省发光业务占全国收入比例相对较小。在集采过程中，迈瑞有机会更好发挥综合竞争优势，加强在安徽省医院的发光业务渗透，争取市场份额和品牌影响力提升。

没错，集采背后其实是国产替代大潮。长期看，迈瑞医疗这类龙头企业，是加速国产替代的主力军，但能否如愿还要看产品实力、综合竞争力够不够硬。

可以肯定的是，洗牌变局，对龙头企业往往影响更大。看看股价波动，或有深入体会。

2021年7月1日，迈瑞医疗市值迎来历史高点6029.71亿元，股价最高至502元，随后呈下滑态势。2021年8月20日跌至当年低点276.31元/股，市值蒸发超2600亿元，随后，股价便在300元上下徘徊。

2022开年以来，似乎仍没迎来新气象。第一个交易日迈瑞跌逾10%，2月11日更破防300元大关。

2022年1月4日,有传闻称公司业绩不达预期，多家分公司业绩完成度不及50%，销售人员大批离职。

迈瑞医疗回应称，公司暂未披露2021年报，因此无法透露与业绩相关的信息。尚未发布任何影响业绩走势的消息，也没发生业绩不达预期、销售人员离职的事件。

及时辟谣，一场虚惊确实万幸。然梳理之下，面对后疫情、集采压力、自身短板、股价过山车，诸多烦恼下，迈瑞医疗又有多轻松？

种种“无何”，迈瑞拿10亿来保20%高增，稳住团队、提振内外信心，是否也算一步“救赎”棋？

03

劲敌IPO “医械一哥”光环稀释？

LAOCAI

不使大招也不行。

2021年最后一天，联影医疗A股上市迈出重要一步，科创板IPO申请获上交所受理。计划融资124.8亿元。

有投资者感叹：迈瑞医疗的压力要大了，谨防光环“去火”。

一个“新浪”，能对老大哥造成如此烦恼？

公开信息显示，成立于2011年的联影医疗，总部坐落于上海张江高科技园。其是业内公认的可对垒“GPS“三外资巨头（GE医疗、飞利浦医疗、西门子医疗）的本土医学影像设备领军企业。

2014年，成立三年的联影便发布了首批包括MR\CT\DR\PEC-CT在内的11款产品。同时，“在公司将产品推向市场的首年，便获得了6亿多元的订单”。

2017年9月，联影成功完成A轮融资，融资额33.33亿元。不仅投后估值达333.33亿，也一举创造中国医疗设备业最大单笔私募融资。

截至目前，联影医疗已累计向市场推出70余款产品，包括磁共振成像系统（MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）、生命科学仪器（动物MR、动物PET/CT）等等。

此次百亿募资冲科，联影医疗似乎“并不缺钱”。招股书显示，2018年、2019年、2020年和2021上半年，公司期末现金余额分别为18.78亿元、14.76亿元、31.24亿元、11.18亿元。

同花顺i问财数据显示，39家科创板上市医疗器械企业中，2020年现金期末余额最高的圣湘生物为25.91亿元，2021上半年末余额超11亿元的仅9家。

招股书披露，募资将全部用于公司主营业务相关项目及主营业务发展所需的营运资金，分别用于下一代产品研发项目、高端医疗影像设备产业化基金项目、营销服务网络项目、信息化提升项目和补充流动资金，从而加快推进全球化和提高核心部件国产化水平。

做大做强之心无需累言。

目前看，迈瑞、联影业务重合度有限。据财联社信息，为避免在医学影像领域形成直接竞争，两者曾在2016年达成框架协议，联影绕开超声领域，迈瑞则专注于监护、体外诊断、超声业务，两家产品线实现互补。

玩味在于，招股书显示，联影医疗已在布局超声产品，且公司6大产品线事业部也包括了超声事业部。

而国内超声市场，迈瑞医疗堪称进口替代主力军。据医招采统计，全国公立医疗市场中，超声市占率TOP3的品牌分别为深圳迈瑞、GE和飞利浦。深圳迈瑞市场份额约为GE、飞利浦之和。2020年，中国超声设备市场规模近百亿元， 预计2030年将翻倍至200亿元。

面对后浪来袭，迈瑞怎无隐忧之心？是否需要警惕光环被稀释、甚至被抢夺？

居安思危，未雨绸缪，总不是坏事。

其他对手也有咄咄之势。

以IVD行业为例，属于迈瑞第二大业务，贡献约三分之一营收。从竞争格局看，迈瑞医疗与安图生物、新产业生物等属于第一梯队，圣湘生物、东方生物等为第二梯队。

疫情期间，得益于重押新冠检测，圣湘生物、东方生物等业绩爆发式增长。前者2020年净利30.86亿元，同比增长6394.66%。后者为19.74亿，同比增长2068.81%。而迈瑞医疗IVD业务增速只有百分之十几。

2021年依然持续，东方生物2021前三季净利同比增长5倍，达到近40亿元。

面对新老竞品，迈瑞医疗如何做好守与功？捍卫一哥荣耀。

可以肯定的是，即使王者也无躺赢可能，依然是一场硬仗。

04

2022稳字当头

LAOCAI

高光、隐忧交织，稳优前行是一个灵魂考题。

从此看，不论员工低价持股还是股份回购动作，背后均透出“稳”字深意，稳住员工、稳住股价、稳住市场，进而蓄力发力、提振业绩、重回光圈。用心值得肯定。

迈瑞医疗董事长李西廷表示，此次回购，正是因坚定看好公司未来的发展，持续看好迈瑞的长期价值。我国医疗器械产业生态逐渐繁荣，行业也拥有许多发展新契机。

大哥事再多，也依旧是大哥。只是，这份良苦用心市场能理解吗？

Ever Union累计减持超1000万股，并计划在2021年10月13日至2022年4月12日内减持不超352.64万股。

2021年10月18日，迈瑞医疗迎来最后一批股票解禁，解禁总股数高达6.62亿股，占总股本的54.49%，按当日收盘价378.03元/股，解禁市值高达2504.32亿，至此，迈瑞总股本12.16亿股实现全流通。

股东套现风险几何？

要知道，这批解禁股份成本在47.95元/股左右，即使经历持续下跌，按2022年2月14日收盘价298.9元/股计，这批解禁股也有超6倍的浮盈利润。

欣喜的是，目前还没发生大规模减持。这是好事，也是挑战。尤其近期的股价下跌，自然在消磨市场耐心。

“达摩克利斯之剑”仍悬，内外烦恼中，2022“医械一哥”能重新撑起场子吗？

千亿巨擘，牵一发动全身，如烹小鲜、如履薄冰。依然是一场信心硬仗，更是一场战略精准、实操高效的硬仗，考验李西廷的大智慧。

本文为铑财原创

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