程序化广告龙头“二次生长”。

2021年全球广告行业重回增长轨道。

据全球最大的媒体广告谈判公司之一麦格纳环球（MagnaGlobal）数据，2021年全球数字广告（含搜索、社交媒体、横幅和数字音频广告）销售额增长了1050亿美元，达到4420亿美元，增速提升31%。

另一方面，中国互联网广告行业同期增速肉眼可见的下滑。根据《2021中国互联网广告数据报告》显示，互联网行业实现广告收入5435亿人民币（不含港澳台），同比增长9.32%，增幅较上年减缓4.53个百分点，已现疲态。

从互联网大厂数据来看，这一趋势更是明显。腾讯和百度的广告业务在2021第三季度都出现了增速放缓甚至负增长的状况。

值得注意的是，汇量科技（1860.HK）（以下简称“汇量”或“公司”）的广告业务却出现了逆势连涨。

作为一家面向全球的移动互联网技术平台，汇量的主要业务模式，是利用移动广告平台及分析平台，提供包括程序化广告投放在内的服务，同时为APP平台提供用户获取及变现服务。汇量根据广告投放效果及增值服务收取相关费用。

程序化广告业务是汇量科技的业务重心。在2021年四个季度中，承载汇量该业务的Mintegral平台实现了收入四连涨，其中Q4同比增长了256.34%，全年则增长了88.19%。

来源：阿尔法工场研究院整理

2022年1月31日，汇量科技(01860)发布公告称，将于2022年2月22日召开股东特别大会，就出售媒体专业策划与采购业务、以及修订受限制股份单位计划(“RSU计划”)的相关议案展开审议。

在这一动作之后，业务核心更加向程序化广告业务集中，可以想见，毛利水平也将随之提高。

能跑赢全球和中国市场，汇量持续、高速增长背后的驱动因素可以归结为：业务全球化的分布，让公司可以凭借海外市场的优势，服务中国互联网企业出海需求，对冲客户国内市场增速下滑的影响。

以营销为切入点、深入行业SaaS生态的发展路径；以及最近剥离媒体代理、聚焦程序化广告主业等等，这些都使得汇量能够紧紧抓住目标客户，不断实现长尾业务新增量。

01 国内互联网企业出海首选服务商

发展二十余年后，中国互联网长期赖以生存的模式走到了十字路口。

一方面，截至2020年12月，我国网民规模为9.89亿，互联网普及率达70.4%，其中手机上网比例为99.7%，几乎碰触到渗透率天花板。

根据阿里巴巴2021财报，中国零售业务用户规模仅增加1700万，而在2019财年则超过1亿。

与此同时，互联网大厂其他支柱业务增长空间也在逐渐缩窄，如游戏，近三年版号获批数量呈现连续下滑的趋势。2019年尚有1570款获得版号，2020年缩减至1316款，2021年只有775款。

一切情况都指向一个事实：曾触手可及的“低垂的果实”被收割殆尽后，中国互联网企业不得不另寻沃土。

在突破地区增长边界策略指导下，海外市场成为了中国互联网企业眼中的金矿，大厂小厂都加入到了出海大军中。

还是以游戏行业为例。谷歌数据显示，2021年上半年，中国开发者海外游戏市场收入为81亿美元，增速47%，接近海外游戏市场整体增速24%的两倍。

海外份额占比已经达到23.4%，成为全球第一，而在2017年，这个数字仅为10%。

这里面大多数出海客户，都选择了汇量。其中一个原因，是汇量早已做好布局。

2016年，北美地区超休闲游戏崛起，巅峰时刻，除了少数的爆款游戏，榜单前20名全部被超休闲游戏占领。

就是在此时，汇量抓住了机会并把业务聚焦在互动广告，如对激励视频（玩家只要按要求完成游戏任务，就可获得奖励）进行优化与设计。

来源：Mintegral 官网

根据公开市场数据，截止2021年上半年，汇量科技在美洲和欧洲等地区的收入占比，已从2018年的35.65%提升至67.4%。2021年第三季度广告主留存率高达85.95%，新增广告主增长了25.72%。

来源：公司公告

来源：公司财报

Mintegral官网上的Slogan是“连接东西方市场”。出海厂商选择汇量，很大程度上是基于其对海外受众及客户需求的深度理解，并能提供行之有效的解决方案。

举例来说，海外游戏厂商，会投放相当一部分预算在创意素材上，Mintegral不仅可协助客户解决创意素材，且能通过素材输出优化系统的算法能力，从而使广告产品取得更好的运营结果。

汇量曾为Top Games旗下的SLG游戏《文明霸业》设计了一套互动试玩广告。

通过一整套打法使用户对这种中重度游戏学习成本降低，并产生试玩肌肉记忆惯性，最终相比常规视频广告的CTR（Click-Through-Rate 点击率）提升61.08%，CVR（conversionrate 转化率）提升53.68%，IVR（Impression/Install Rate，单个素材用户转化率,）提升147.55%。

如果说全球化布局是紧跟行业发展趋势，那么较高的留存率则意味着客户对平台价值的认可，既是核心竞争力的体现，也是未来业务多元化扩展的重要基础。

美图、字节跳动、阿里巴巴等均是汇量科技的客户，Tik Tok、美图秀秀出海合作也会到找汇量。

截图取自Mintegral全球客户寄语的视频

02 技术+创意“组合拳”

从上世纪纽约麦迪逊大街上的 Mad Men（引自美剧《广告狂人》，泛指广告创意人员），用脑中创意决定一切的时代，到本世纪 Google 的 Math Men让数据和算法决定广告效果。广告行业已发生数个维度的跃迁。

汇量从算法出发、围绕算法进行投入，除了在云端部署庞大的算法集群，阿里妈妈展示广告的算法负责人朱小强于2021年加入汇量担任首席人工智能官，持续支持算法迭代。这样的手笔在第三方广告平台亦属罕见。

技术是业务增长的基石。但构建广告平台业务竞争力的护城河，不能只有优秀的算法。如同木桶原理，一枝独秀并不能解决根本问题。

如何实现全局最优解？汇量给出的答案是“算法与创意的共振”。

2017年DCO（(DynamicCreative Optimization，动态创意优化）技术在淘宝双十一大放异彩，上千万张图片和文案被实时个性化，系统按照转化效果分配用户流量。

从最早的图文创意、到目前的“大盘”视频创意，再到终端转化率更高的“小众”互动创意，汇量很早就把DCO技术应用于后者。

Mintegral平台的算法将一套不同元素排列组合成多套不同体验的创意，并追踪转化效果，再将预算动态分配到高转化率元素组合，使客户广告的ROI持续得到提升。

这个DCO概念相当于什么？

它不是根据用户历史行为推荐同类产品的简单营销算法，而是将所有广告素材元素任意组合、小范围试用后，确定哪一个组合的ROI最高，之后扩大推广范围、进一步优化，并最终实现动态广告效益最大化。

这个过程中要算法的参数举例：

1. 选择哪一个APP。

2. App里选择哪一个广告位。

3. 广告位上选哪一种广告形式。

4. 广告中选择哪些广告元素和组合。

5. 算法动态反馈组合的投入产出比，并筛选、优化创意组合。

Mintegral内部系统会不断迭代算法，以提高用户点击率和转化率。相比于传统的程式化创意（programmatic creative）通过历史数据挖掘用户兴趣、再投放相似广告的算法，Mintegral的技术门槛可以说高出一代。

Mintegral 用算法和创意素材之间的相互优化形成持续的正向反馈，并不断迭代，使Mintegral的系统能力处于行业领先。

汇量科技的增长动力正在于此。

来源：公司官网

在2021年的四个季度里，Mintegral的季度增速呈现持续增长的趋势，收入规模从0.96亿美元增长至1.9亿美元。第四季度收入更是同比大增256.3%。

与竞争对手比较来看，早在2020年，Mintegral的收入增速就已超过AppLovin、ironSource和Unity，Mintegral在商业模式和技术方面具备独有的差异化优势，是赢得客户青睐的关键原因。

首先，Mintegral的打法更契合行业的特点。

一直以来，移动应用生态具有市场高度分散的特点。如谷歌Play Store有超过287万应用程序，Apple App Store中有196万的应用程序，仅游戏应用就有130多万款之多。

对移动应用开发者来说，既要专注产品的开发与迭代，也要在高度竞争的市场中脱颖而出。因此，开发者们迫切需要集成式、一站式的工具来减轻负担。

在痛点明确的情况下，Mintegral为开发者们提供了覆盖营销端的解决方案。

与之相比，汇量科技的美国同行Applovin选择了另一条路。Applovin业务覆盖范围横跨移动应用推广和游戏开发两个领域，“既做裁判也做运动员”。

AppLovin主要收入来源为内容业务和营销软件业务。其中，内容业务主要是AppLovin自有以及合作的手机游戏业务。

该业务起步于 2018 年，通过资本运作的方式与全球14 家游戏工作室合作，拥有200多款手机游戏和近4000万的DAU，他们在2020年为Applovin贡献了51%的收入。

对比来看，汇量科技坚持了移动应用行业“卖水人”的定位，其独立第三方的身份，更符合开发者的利益，更易于被广大开发者所接受。

另一方面，汇量开始精简业务。根据公司的最新公告，公司决定整体剥离媒体代理业务，优化业务结构。

1月31日，汇量科技发布公告称，将于2022年2月22日召开股东特别大会，就出售媒体专业策划与采购业务、以及修订受限制股份单位计划(“RSU计划”)的相关议案展开审议。

用大白话解说汇量的公告内容，就是将传统的、低毛利、资金占用量大的媒体代理业务转移出上市公司平台，聚焦主业、提高运营效率。同时，因换股而扩大的期权池能够吸引并留用更多核心人才。

更重要的是，汇量将剥离所有代理业务，全面专注程序化媒体平台。

03 用NRR估值法重新审视汇量

在这里，我们引入收入留存率这个指标，进一步观测汇量。NRR（Net Revenue Retention，净收入留存率）现已成为美股SaaS公司价值评估的重要手段。

等汇量财报中没有NRR，但给出了一个类似的数据NER（Net expansion value，净扩张率），这两个数字是一回事吗？

按照财报中的描述：净扩张率NER是当期留存客户在当期的平均收入贡献，除以当期留存客户在基期的平均收入贡献得到的比率，而NRR是指当期产生的上期付费客户收入除以上期付费客户收入。

这两个概念非常相似，因此，可以粗略把汇量的NER当做NRR来用。

优秀公司的NRR始终保持在一个较高的水平，大多数 NRR>100%，如大家熟悉的SAAS公司Snowflake的NRR>160%、zoom>130%、Cloudflare>120%。

而截至2021年上半年，汇量的NER为126.3%，和这些公司差不多在同一水平。

一个常见的使用NRR/NER法给公司估值的计算公式是：

EV（企业价值）=ARR（企业年收入）*ARR multiple（上市公司通用的年收入倍数，类似行业P/E）*Growth rate（年增长率）*NRR（收入净留存率）。

套用各参数一下，比如:

1、汇量Mintegral平台业务的2021年营业收入是5.74亿美元，因此这里ARR为5.74。

2、近三年汇量的营业收入年复合成长率是162%，即Growth rate=1.62。

3、2020年净收入扩张率NER为126%，假设汇量将继续保持这样的一个NER水平。

4、根据美国SaaS研究机构（同时也为成长期SaaS公司提供债权融资服务）SAAS Capital给出的上市公司的平均ARR 倍数在12（非上市公司）至16.6倍（上市公司）。

来源：SAAS Capital

计算后发现，即使在汇量公司剥离媒体代理业务之后，Mintegral可支撑的估值仍在140-195亿美金之间，也就是说，即使汇量没有上市，其估值也应超过当前的108亿美元的市值，想象空间很大。

这样的估值方式，从另一个角度重启了对汇量的成长性认知。

04 应对苹果的隐私保护和个人隐私保护法

在2020年4月，苹果更新了IDFA（广告标识符，是苹果系统上唯一的设备标识，本身就是为了移动营销广告而产生的）政策，开发者可以基于此对用户的进行建模（喜好、需求等），从而更高效地推送广告。

而新政实施后，只有用户选择“授权同意”，开发者才能将IDFA用于广告追踪。

尽管有人对苹果的“保护隐私”说辞表示怀疑，但新政对广告行业的影响是实实在在的。据Post-IDFA Alliance成员 Single的统计结果显示，只有16.8%的用户选择了接受广告追踪。

IDFA新政早就有迹可循，甚至带来更为深远的影响：未来并不排除还会进一步加码。

2017年，苹果率先在 Safari 中限制了Cookie （可以记录用户个人信息，有助于用户建模）的使用。谷歌浏览器Chrome 也跟进了这一策略，最终只有不到10%的用户确认允许网页使用 Cookie。

IDFA对移动广告的影响现在两方面。首先是归因统计，通过追寻数据，开发者能知道点击广告的来源是哪款App；其次是用户画像，通过App使用轨迹，明确用户的喜好，借此定制针对用户的投放方案。

总结起来，苹果IDFA新政对于移动广告行业的影响体现在对用户数据获取侧的收紧。而这种收紧恰恰会从数据方面对归因分析和用户画像等行为造成负面影响。

因此，摆脱对IDFA的依赖，已经是移动广告行业的必选项。在这方面，汇量科技早在2019年就开始布局。

从2019年中旬开始，Mintegral逐步侧重于用户即时兴趣的建模和预估，并在动态创意调校上投入了大量精力。如通过用户浏览的上下文信息对用户进行建模，并预估用户的需求。如此一来，就减少了对IDFA的依赖。

技术路径的精准判断，让汇量科技的增长模式更具韧性。

2021年4月发布的iOS 14.5中，苹果开始实施IDFA新政，Meta（原Facebook）遭遇压力，ROI也在下跌.

但Mintegral在随后的5月和6月仍保持持续性增长，分别取得了0.45亿美元和0.49亿美元的收入，随后每个月屡创新高, 并重新进入超休闲游戏市场广告占比前三。

05 SaaS生态初见雏形

从成长路径看，汇量从广告出发又不止于广告，发展方向表现出了一个不同寻常的趋势。公司业务范围早已超越单纯营销，这点从公司成立至今仅有的两笔收购案中就可以看出一丝端倪。

2016年，公司收购了欧洲移动游戏数据分析平台 GameAnalytics，该平台专注为全球独立游戏开发者、游戏发行商提供游戏分析工具。相比于汇量，他的颗粒度更细，如游戏过关升级的分析与洞察。

汇量科技2020年财报显示， GameAnalytics 平台触达的月活用户达到19.4亿，接入的活跃游戏数量接近10万款。

2021年，公司收购了热云数据，后者是国内领先的第三方移动监测和营销科技服务商。

产品覆盖统计分析、广告效果监测、广告投放管理、创意洞察、广告防作弊等领域，拥有覆盖移动广告投放全生命周期的营销管理体系。

在此之前，汇量科技的能力集于营销端，热云数据和GameAnalytics，一个帮助汇量拓宽了营销服务的覆盖面，一个加大了公司在游戏领域的服务纵深。公司也在扩展新的垂类，如重度游戏、电商等。

来源：公司官网

除此之外，汇量科技又在2020年推出云计算业务品牌SpotMax，旨在为移动应用开发者优化云计算资源的使用效率，避免受波峰的影响。目前，公司已经与阿里云达成了合作。

覆盖面的“横+纵”，表明公司有志于以算法+创意为抓手，逐步拓深覆盖移动应用行业的SaaS生态。

因此，无论是从业务的横向覆盖范围，还是纵深的角度看，“平台”二字仅能代表汇量当下的价值。考虑到其业务纵深，生态效应才是公司的真正价值。

在互联网行业，产品企业估值十亿美金，平台级别估值百亿美金，生态级别往往是千亿美金。

无论是早期的GamesAnalytics，还是热云数据，或是目前推出的Spotmax，都是汇量在目前的客户基础上继续深挖价值的尝试，这也和全球行业步调保持一致。

同时，经过这次剥离重组，汇量的业务核心更加突出，程序化广告业务、开拓国内市场和向中重度游戏及更多垂类扩展战略 ，必将带领更多中国互联网企业“捕获”全球用户的关注力。

汇量成立至今不足十年，雄关漫道，路已在脚下。

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